股权融资协议约定业绩补偿，是否构成“明股实债”？

 最高法院案例：股权融资协议约定业绩补偿，是否构成“明股实债”？能否适用公平原则或有关违约金调整的规定对该业绩补偿款进行调整？

裁判要旨：股权性融资协议约定目标公司若未达到预定的利润（业绩）目标，则由目标公司股东对投资方支付业绩补偿款，该业绩补偿款以年度净利润在预定的利润目标中的占比作为计算系数的，该约定体现了该种投融资模式对目标公司经营的激励功能，符合股权投融资中股东之间对赌的一般商业惯例，不构成“明股实债”或显失公平的情形。按照上述约定计算的业绩补偿款总额高出投资本金的，属于目标公司股东在该类商业投融资业务中应承担的商业风险，不构成岐高显失公平的情形，不应适用公平原则对该业绩补偿款进行调整。同时，该业绩补偿款的本质是目标公司股东应承担的合同义务，而非不履行合同义务的违约责任，亦不应适用有关违约金调整的规定对其进行调整。

股权融资协议约定业绩补偿，是否构成“明股实债”？能否适用公平原则或有关违约金调整的规定对该业绩补偿款进行调整？

——翟红伟与青海国科创业投资基金（有限合伙）合同纠纷案

争议焦点：再审申请人翟红伟因与被申请人青海国科创业投资基金（有限合伙）（以下简称国科基金）合同纠纷一案，不服青海省高级人民法院（2020）青民终304号民事判决，向最高人民法院申请再审，最高人民法院依法组成合议庭进行了审查。审查中，当事人就本案应否适用有关公平原则或违约金调整的规定对案涉《补偿协议》约定的业绩补偿款进行调整产生争议。

裁判结果：最高人民法院审查认为：（一）关于本案应否适用合同法第五条公平原则的问题。国科基金系华信公司引入的投资人，翟红伟系华信公司的大股东也是实际控制人，在国科基金完成向华信公司投资1600万元后，国科基金、周时民、翟作栋（甲方）与翟红伟（乙方）签订《补充协议》，其中第六条乙方的陈述与保证约定：“业绩承诺及估值调整：第6.1.1条2016年度业绩承诺及估值调整，若公司经具有证券期货从业资格会计师事务所审计的2016年度实际净利润未达到最低承诺业绩20000000元的90%，则甲方有权要求乙方对甲方以其自有资金、现金分红或自筹资金进行补偿现金或股权方式补偿（择其一）。现金补偿公式为现金补偿金额＝甲方各自的投资额×（1-2016年度实际净利润÷20000000）；”与上述内容同理，第6.1.2条、第6.1.3条分别约定了2017年度、2018年度的业绩承诺及估值调整。从上述约定可知，《补充协议》本质上是投资方与融资方达成的股权性融资协议，其目的是解决交易双方对目标公司未来发展的不确定性、信息不对称以及代理成本而设计的包含了股权回购、金钱补偿等对未来目标公司的估值进行调整的协议，系资本市场正常的激励竞争行为，双方约定的补偿金计算方式是以年度净利润在预定的利润目标中的占比作为计算系数，体现了该种投资模式对实际控制人经营的激励功能，符合股权投资中股东之间对赌的一般商业惯例，不构成“明股实债”或显失公平的情形，依法不应适用合同法第五条的公平原则对当事人约定的权利义务进行干预调整。虽然依据《补充协议》约定计算的三年业绩补偿款总额高出投资本金，但因该约定是双方自由协商的结果，翟红伟应承担该商业风险，且该利润补偿款平均至各年度，增幅占比为61.75%，在该类商业投融资业务中，并不构成岐高显失公平的情形，翟红伟主张依据合同法第五条即公平原则调整业绩补偿款，依据不足，依法不能成立。

（二）关于本案应否适用合同法第一百一十四条违约金调整规定对本案合同约定的业绩补偿款进行调整的问题。如前所述，国科基金与翟红伟签订的《补充协议》中约定的业绩补偿款系针对华信公司在2016年、2017年、2018年经营的不确定性，对华信公司利润进行估值，给实际控制人翟红伟设定实现净利润目标的合同义务，该义务具有不确定性。因此，协议约定如果华信公司未达到既定业绩目标由翟红伟对国科基金支付业绩补偿款本质上是合同义务所附条件，而不是一方不履行合同义务的违约责任，依法不应适用合同法第一百一十四条有关违约金调整的规定。

案例来源：最高人民法院（2022）最高法民申418号民事裁定书，审判人员：李延忱（审判长）、董俊武、赵敏；裁判日期：2022年6月29日；中国裁判文书网2022年7月19日发布。

裁判文书：

中华人民共和国最高人民法院

民事裁定书

（2022）最高法民申418号

再审申请人（一审被告、二审被上诉人）：翟红伟。

被申请人（一审原告、二审上诉人）：青海国科创业投资基金（有限合伙）。

执行事务合伙人：青海汇富昆仑创业投资管理有限公司。

再审申请人翟红伟因与被申请人青海国科创业投资基金（有限合伙）（以下简称国科基金）合同纠纷一案，不服青海省高级人民法院（2020）青民终304号民事判决，向本院申请再审。本院依法组成合议庭进行了审查，现已审查终结。

翟红伟申请再审称，本案应当适用《中华人民共和国合同法》（以下简称合同法）第五条、第一百一十四条有关公平原则及违约金调整原则对业绩补偿款进行调整，故依据《中华人民共和国民事诉讼法》第二百零七条第六项规定，申请再审。（一）作为提炼有色金属的环保企业，青海华信环保科技有限公司（以下简称华信公司）创造的利润值与有色金属价格密切相关，案涉合同对合同签订后的后续三年利润值约定数额逐年大幅上涨，但有色金属市场整体逐年下挫。华信公司未完成合同约定的利润值系市场行情影响，非因自身原因造成。（二）翟红伟作为华信公司法定代表人，不应为全体股东背负亏损同时向国科基金承担巨额补偿责任。（三）投资是对未来收益的投资，具有不确定性，依照2016年9月30日国科基金（甲方）与翟红伟（乙方）签订的《青海国科创业投资基金（有限合伙）关于青海华信锑锰科技有限公司增资协议之补充协议》（以下简称《补充协议》）第六条约定的补偿公式计算，将导致国科基金投资风险为零，华信公司与申请人翟红伟的关系则名为投资，实为借贷，其股权俨然成为质押物。（四）《全国法院民商事审判工作会议纪要》（法〔2019〕254号）指出：“实践中俗称的对赌协议又称估值调整协议，是指投资方与融资方在达成股权性融资协议时，为解决交易双方对目标公司未来发展的不确定性而设计的包含了股权回购、金钱补偿等对未来目标公司的估值进行调整的协议。”依据上述内容可知，业绩补偿本质为估值调整机制，若投资人利用该机制获得远超估值的收益，人民法院应当结合具体情况进行调整，以实现合同双方权利义务对等，实现公平正义的现实需要。

本院经审查认为，本案系再审审查案件，应当依据再审申请人的再审申请事由以及《中华人民共和国民事诉讼法》第二百零七条的规定进行审查。经审查，翟红伟的再审事由不能成立，理由如下：

（一）关于本案应否适用合同法第五条公平原则的问题

根据一、二审查明事实，国科基金系华信公司引入的投资人，翟红伟系华信公司的大股东也是实际控制人，在国科基金完成向华信公司投资1600万元后，2016年9月30日，国科基金、周时民、翟作栋（甲方）与翟红伟（乙方）签订《补充协议》，其中第六条乙方的陈述与保证约定：“业绩承诺及估值调整：第6.1.1条2016年度业绩承诺及估值调整，若公司经具有证券期货从业资格会计师事务所审计的2016年度实际净利润未达到最低承诺业绩20000000元的90％，则甲方有权要求乙方对甲方以其自有资金、现金分红或自筹资金进行补偿现金或股权方式补偿（择其一）。现金补偿公式为现金补偿金额＝甲方各自的投资额x［1-2016年度实际净利润／20000000］；”与上述内容同理，第6.1.2条、第6.1.3条分别约定了2017年度、2018年度的业绩承诺及估值调整。第6.1.4条还约定，乙方应在公司聘请的具有证券期货从业资格的审计机构审计的年度审计报告出具日后，且甲方向乙方发出要求支付现金补偿款的书面通知后的3个月内向甲方支付该年度补偿金额等。从上述约定可知，《补充协议》本质上是投资方与融资方达成的股权性融资协议，其目的是解决交易双方对目标公司未来发展的不确定性、信息不对称以及代理成本而设计的包含了股权回购、金钱补偿等对未来目标公司的估值进行调整的协议，系资本市场正常的激励竞争行为，双方约定的补偿金计算方式是以年度净利润在预定的利润目标中的占比作为计算系数，体现了该种投资模式对实际控制人经营的激励功能，符合股权投资中股东之间对赌的一般商业惯例，不构成“明股实债”或显失公平的情形，依法不应适用合同法第五条的公平原则对当事人约定的权利义务进行干预调整。二审法院认定上述约定有效，双方均应按照约定全面履行，在国科基金在业绩补偿款支付条件已经成就的情况下，其要求翟红伟支付补偿款的请求予以支持，依法有据，并无不当。虽然依据《补充协议》约定计算的三年业绩补偿款总额高出投资本金，但因该约定是双方自由协商的结果，翟红伟应承担该商业风险，且该利润补偿款平均至各年度，增幅占比为61.75％，在该类商业投融资业务中，并不构成岐高显失公平的情形，翟红伟也未就案涉合同在法定期间内主张撤销，二审法院不予支持其调整业绩补偿款的请求，并无不当。翟红伟以2016年、2017年、2018年三年的业绩补偿款累计已经高出汇富基金投资款本金1600万元为由，主张依据合同法第五条即公平原则调整业绩补偿款，依据不足，依法不能成立。

（二）关于本案应否适用合同法第一百一十四条违约金调整规定对本案合同约定的业绩补偿款进行调整的问题

如前所述，国科基金与翟红伟签订的《补充协议》中约定的业绩补偿款系针对华信公司在2016年、2017年、2018年经营的不确定性，对华信公司利润进行估值，给实际控制人翟红伟设定实现净利润目标的合同义务，该义务具有不确定性。因此，协议约定如果华信公司未达到既定业绩目标由翟红伟对国科基金支付业绩补偿款本质上是合同义务所附条件，而不是一方不履行合同义务的违约责任，依法不应适用合同法第一百一十四条有关违约金调整的规定。翟红伟的该项再审理由，依法不能成立。

综上，翟红伟的再审申请不符合《中华人民共和国民事诉讼法》第二百零七条第六项规定的情形。依照《中华人民共和国民事诉讼法》第二百一十一条第一款，《最高人民法院关于适用〈中华人民共和国民事诉讼法〉的解释》第三百九十三条第二款的规定，裁定如下：

驳回翟红伟的再审申请。

审判长 李延忱

审判员 董俊武

审判员 赵　敏

二〇二二年六月二十九日

法官助理 尹　伊

书记员 雷婷玉

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